数据 | 疫情下销量井喷，三全VS安井，新的行业红利期谁抢先？

疫情之下，速冻鱼丸、速冻鱼豆腐、速冻水饺、速冻手抓饼等食品，凭借其“超长待机”的特性成功出圈，在商超抢购名单中占据了一席之地。

与此同时，安井食品和三全食品也受到了资本市场青睐，一路都在稳稳地创新高，即使是在今年不利的市场环境下，也一样表现出色。

△图片来源：wind

纵观行业格局，速冻食品两大龙头三全VS安井，在打法上有哪些不同?谁才是速冻王者?从火锅配角到商场明星，速冻食品这些年都经历了什么?如今行业还存在哪些不足之处?未来发展趋势会如何?

带着以上问题，我们一起来深入分析下!

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从火锅配角到飞驰人生

受疫情影响，消费者“在家做饭”热情高涨，方便、快捷的速冻食品成了越来越多人的选择，一时间需求猛增。

据电商大数据服务机构ECdataway数据显示，今年1月24日到2月20日期间，天猫平台上的海鲜丸类总销量同比增1675%，水饺、馄炖类总销量同比增78%，即食火锅总销量同比增144%，肉制品总销量同比增264%。

事实上，在过去很长一段时间里，由于受到偏见待遇，速冻食品在国内的发展一直比较缓慢。直到各式火锅连锁店的横空出世，才迎来了不一样的飞驰人生。

2000年以后，以呷哺呷哺、海底捞为代表的火锅连锁，迅速占领了各大城市的大街小巷，暴力收割年轻人的外食市场。

▼ 以火锅为代表的中式餐饮市场快速增长

△数据来源：海底捞公告，国泰君安证券研究

跟着火锅店一起走上快车道的，还有它背后的供应链兄弟们——冷冻食材和火锅底料。

▼ 火锅作为高标准化餐饮

增速快于其他中式餐饮

△数据来源：海底捞公告，国泰君安证券研究

在海底捞打造出极为成功的供应链体系之后，众多新式快餐连锁也加入到集中采购的行列中来——西贝莜面、九毛九、永和大王......这些餐饮企业无一不在加速上游食材供应商的规模化发展。

▼ 下游餐饮行业的规模化、标准化

带动上游供应链格局

△数据来源：国泰君安证券研究

我们认为，餐饮行业连锁化和标准化的趋势，有望带动上游格局出现若干家大型供应商公司。而速冻行业，将成为最为受益的子行业之一。

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速冻市场规模大

但格局散、附加值低是硬伤

速冻企业并非没有硬伤。

截至2019年，中国速冻市场规模为1467亿元，在过去六年中，行业年复合增长率在10%，但格局仍然分散。

▼ 速冻食品市场规模巨大

△数据来源：欧睿数据库，国泰君安证券研究

在2C端，行业CR3的集中度仅为31%。其中三全食品在2018年巩固了行业领先地位，占到市场销售额的15%份额，思念食品、湾仔码头均占8%。

▼ 速冻食品市场集中度分散

△数据来源：欧睿数据库，国泰君安证券研究

2B端的情况实际上更加分散，尤其长尾小B客户非常分散，更多是区域性的作坊企业覆盖。虽然安井凭借其特色的速冻火锅料制品，在这个行业里份额稳步增长，但行业集中度仍有待提升。

如果我们把火锅产业链的上游企业(安井食品)、中游运输(顺丰控股)和下游餐饮企业(海底捞)放在一起做比较，就会发现速冻行业的一个明显特点——行业附加值偏低。

1、速冻行业的ROE(净资产收益率)回报不如下游餐饮企业。

依靠较好的管理水平，安井和顺丰都有双位数以上的ROE回报，但下游海底捞的ROE超出了前两者的一倍有余，达到了34%，显示出下游餐饮企业的盈利能力更强。

ROE的差距来源之一，在于净利率水平差距。从净利率水平来看，海底捞的净利率水平明显高于顺丰与安井，这得益于下游连锁餐饮企业较高的品牌溢价。

▼ 下游餐饮企业的净利率水平更高

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

2、速冻行业是典型的重资产行业：资产周转率低，经营杠杆高。

产业链中上游的扩张更依赖于资产负债表的扩张，需要更高的经营杠杆，必须保持较高的资产负债水平。而下游餐饮企业的现金流结构更好，资产负债表的扩张弹性较大。

▼ 海底捞、顺丰、安井

都有较高的资产周转

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

▼ 中上游的扩张难度大

因而资产负债率水平较高

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

因此，相对于下游餐饮，速冻食品行业如果要做强做大，重点应当放在规模扩张、运营效率和成本控制之上。

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三全PK安井

谁才是速冻王者?

那么，对于这几点来说，哪家速冻食品企业做得更好呢?

接下来，我们以速冻食品两大龙头——C端渗透率较高的三全和B端渗透率较高的安井，分析其不同的打法。

▼ 三全和安井的不同打法

△数据来源：国泰君安证券研究

1、产品端：虽然主推产品不同，但都在向对方的领域渗透。

米面龙头三全食品是以汤圆、饺子、粽子以及面点等速冻制品起家。

2018年，三全的汤圆、水饺和面点分别占主营业务收入的29%，35%和31%，合计占主营业务收入的95%。

在不断推出私厨超级虾皇水饺、状元墨鱼韭菜水饺等面向C端的高端单品同时，三全也在积极拓展B端餐饮和便利店等增速较快的新渠道，布局短保鲜食品类。

▼ 三全品类在C端及B端逐渐丰富

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

2019年12月18日，三全宣布牵手日本便利店巨头711，为其提供鲜食系列产品，进一步打通了B端和C端的快速通道。

不过另一边，速冻火锅食料龙头安井也动作不断，不断上线米面产品。

▼ 安井品类在C端及B端逐渐丰富

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

2018年，安井的产品结构中，速冻火锅料制品占比64.9%，速冻面米制品25.8%，速冻菜肴制品为9.3%。

而在火锅料研发端，公司迎合行业食材高端化趋势，推出“丸之尊”和“三大丸”，进行差异化竞争。

2、财务指标：三全毛利率高，安井净利润高。

整体来看，三全毛利率稳步提高，2018年达到35.5%，相比之下，安井的毛利率稍低，稳定在26%左右。

背后主要原因在于C端用户可以获取更大的销售溢价，而B端用户更重视性价比。

▼ 面向2C的三全毛利率水平较高

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

▼ 2B业务为主的安井净利率水平较高

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

不过相比安井，三全的净利率比较低，主要是由于2C渠道要求较高的市场费用投放(新品进场费、合同费、促销广告费等)，导致零售市场净利水平偏低。

▼ 三全广告宣传费占销售费用比例大

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

▼ 安井广告宣传费占销售费用比例较小

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

3、成本管控和运营效率：安井更严格。

原材料占安井库存容量的34.5%，但在三全库存结构中仅占17.2%，可以看出安井在原材料的成本管理上更严格，通过囤积低价原材料以防价格上涨。

另一方面，库存商品在三全结构中占比25.7%，远高于安井库存结构中的12.5%，可以看出安井的运营效率和存货周转率更好。

▼ 安井成本管理更严格

原材料占存货比例更高

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

4、渠道扩张：三全更完善。

安井优势区域是福建、华东、华南，其中华东区域收入占比过半，2013年占比68%，但随着安井全国化的推进，近年来华东片区的收入比重有所下滑，未来除华东以外的区域占比有望逐步提升。

三全的大本营则在河南，较早在全国2C渠道实现布局，在全国市场拓展较为平均，长江以北区域占比略高于长江以南，且收入比例近两年来有所提高。

▼ 安井逐渐从华东向其他区域推进

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

▼ 三全在市场布局上较为完善

△数据来源：公司年报，国泰君安证券研究

4、C端需求爆发，

打开行业窗口红利期

事实上，早在疫情之前，中国新一代消费者对速冻食品就已经有了越来越高的接受度。而餐饮连锁的高速发展和家庭烤箱等渗透率的不断提高，无疑给整个速冻食品行业带来了新的变量。

各大速冻食品厂商已经看到了其中的机会。

如安井提出的“餐饮流通渠道为主、商超电商渠道为辅”的渠道策略组合模式，帮助它在激烈的行业竞争中赶上了三全、思念等行业巨头。

三全、思念等公司也陆续推出了像速冻蛋挞、油条、馅饼等新产品，进一步提高市场份额。

值得留意的是，国家消费内需拉动政策、单身经济、冷链物流以及外卖平台，都给速冻行业带来了前所未有的红利。

对于整个速冻行业来说，现在或许到了可以祭出那句话的时候——“在中国，所有的食品，都值得用速冻技术重做一次。”